Rapport trimestriel BRI, juin 2005 67
Ingo Fender
+41 61 280 9458 ingo.fender@bis.org Janet Mitchell
+32 2 221 3459 janet.mitchell@nbb.be Financement structuré : complexité, risque et recours aux notations1
La présente étude passe en revue les principales caractéristiques des instruments structurés. Pour bien comprendre les risques qui y sont associés, il est fondamental de modéliser le risque de crédit du panier d’actifs sous-jacents, mais aussi d’estimer les risques liés aux clauses contractuelles. Bien qu’utile, la notation présente des limites intrinsèques lorsqu’il s’agit d’apprécier pleinement le risque, même si la complexité de ces instruments incite à se fier davantage à la qualité de signature que pour d’autres titres. Opérateurs et autorités doivent en tenir compte dans leurs évaluations du financement structuré et de ses marchés.
JEL : G100, G200.
Le financement structuré consiste à regrouper des actifs et à vendre ensuite à des investisseurs des droits, structurés en tranches, fondés sur les flux de revenus générés par ces actifs sous-jacents. Il se développe comme outil de transfert du risque de crédit. Les volumes d’émission s’accroissent rapidement depuis quelques années (graphique 1), parallèlement aux progrès des techniques de modélisation de ce risque.
À l’instar d’autres formes de transfert du risque de crédit, telles que les contrats dérivés sur défaut d’emprunteur (CDD) ou la titrisation sans transformation des flux de paiements (pass-through), les instruments structurés permettent de transférer le risque de crédit d’un établissement ou secteur à l’autre. Une différence essentielle réside cependant dans le fait qu’à travers la restructuration des créances en tranches, les instruments structurés transforment également le risque en créant des expositions à plusieurs
« couches » de la distribution des pertes du lot d’actifs sous-jacents. En raison de ce découpage et des montages contractuels ainsi requis, les